煤炭行業 23Q4 業績前瞻:均價提升，成本翹尾，高分紅值得期待)

摘要

行情回顧:Q4 焦煤價格創新高，高股息資產亟待重估。2023 年，煤炭板塊與滬深 300 走勢基本保持一致，8 月下旬煤價淡季超預期上行，板塊應聲而漲，四季度煤炭價格整體延續高位。動力煤價格:國內產量繼續增量空間現瓶頸，進口環增壓力退卻，下游需求逐漸從工業轉向傳統電煤旺季，在電廠高庫存壓力下，煤價整體延續高位震蕩；焦煤價格:Q4 前半程主要圍繞鋼廠減產負反饋、冬儲補庫、宏觀預期進行交易，在低庫存冬儲補庫背景下逐漸逼近 23 年初高點，從 11 月中旬開始，焦煤主產區礦難頻發，主焦煤稀缺資源性凸顯，焦煤價格王者歸來。

焦煤:23Q4 焦煤價格創新高。安全壓力下供應擾動不斷，國內煉焦煤資源稀缺性。從儲量來看，我國煉焦煤儲量為 1569.6 億噸，占我國煤炭總儲量的 20%~25%，屬于稀缺資源。2023年 1～10 月國內煉焦精煤累計生產 4.1 億噸，同比增長 0.2%?？梢娨蛸Y源稟賦、安全條件等因素，焦煤產能核增、擴產空間有限。存量礦井面臨資源枯竭、煤質下滑等風險。近幾年煉焦精煤洗出率降低，煉焦精煤產量預期進一步被壓縮，2023 年 1-11 月煉焦精煤洗出率為 36.9%，較 2022 年下降 0.6 個 pct。煉焦精煤主產區生產面臨嚴重挑戰。焦煤生產以井工礦為主，井工礦安全、地理條件較差，2023 年以來煉焦煤礦山生產事故頻繁，以山西省產量下滑最明顯。山西煉焦精煤主要集中在呂梁、臨汾地區，11月焦煤主產區山西呂梁部分煤礦因安全問題已有自主停產行為，除了山西外，非主產區黑龍江等安全生產壓力也十分嚴重，或加劇產量進一步下降趨勢，煉焦精煤資源緊張進一步加劇。預期差逐漸修正，鋼材需求結構轉型已現，支撐我國主焦煤需求韌性。2023 年年初至12月31日，247 家鋼廠鐵水日產量平均為 239 萬噸，同比增長 5.0%?？梢娂词乖?2023 年房地廠開工低迷，終端需求偏悲觀的預期下，鋼廠并未因為利潤承壓減產，進而帶動焦煤需求超預期。

猛進煤企 Q4 業績前瞻。動力煤，我們預計，中國神華預計 Q4 凈利潤約 112 億元，環比-25.1%，同比+6.98%，年化業績對應股息率 7.3%；中煤能源預計 Q4 凈利潤 51 億元，環比 5.94%，同比+572.71%，年化業績對應股息率 6.9%；陜西煤業預計 Q4 凈利潤約 69 億元，環比+50.38%，同比 1.50%，年化業績對應股息率 8.3%；山煤國際預計 Q4 凈利潤約 8 億元，環比-15.65%，同比-50.89%，年化業績對應股息率 8.2%；兗礦能源預計 Q4 凈利潤約 53 億元，環比+16.54%，同比+44.49%，年化業績對應股息率 8.5%；華陽股份預計 Q4 凈利潤約 13 億元，環比+1.69%，同比-38.00%，年化業績對應股息率 7.8%；晉控煤業預計 Q4 凈利潤約 7 億元，環比-11.36%，同比+303.61%，年化業績對應股息率 5.5%；廣匯能源預計 Q4 凈利 潤約 9.5 億元，環比+30.31%，同比-67.64%，年化業績對應股息率 6.1%。煉焦煤，我們預計，潞安環能預計 Q4 凈利潤約 20 億元，環比+0.12%，同比-59.68%，年化業績對應股息率 8.2%；平煤股份預計 Q4 凈利潤約 10 億元，環比+6.25%，同比-3.73%，年化業績對應股息率 9.4%；山西焦煤預計 Q4 凈利潤約 9 億元，環比-18.92%，同比-62.52%，年化業績對應股息率 6.5%；淮北礦業預計 Q4 凈利潤約 16 億元，環比+8.04%，同比-11.35%，年化業績對應股息率 7.6%。

投資建議。短期動煤重點推薦陜西煤業、中煤能源、華陽股份、淮北礦業、潞安環能，長期看 好動煤的核心硬資產中國神華、山煤國際、兗礦能源、廣匯能源、晉控煤業；焦煤的平煤股份、 山西焦煤；關注焦炭的陜西黑貓、安泰集團、中國旭陽集團。

風險提示:在建礦井投產進度超預期。下游需求不及預期。新建礦井項目批復加速。

報告正文

1.行情回顧:Q4 焦煤價格創新高，高股息資產亟待重估

2023 年，煤炭板塊與滬深 300 走勢基本保持一致，8 月下旬煤價淡季超預期上行，板塊應聲而漲，四季度煤炭價格整體延續高位:

Q4 動力煤價格:國內產量繼續增量空間現瓶頸，進口環增壓力退卻，下游需求逐漸從工業轉向傳統電煤旺季，在電廠高庫存壓力下，煤價整體延續高位震蕩。

Q4 煉焦煤價格:Q4 前半程主要圍繞鋼廠減產負反饋、冬儲補庫、宏觀預期進行交 易，在低庫存冬儲補庫背景下逐漸逼近 23 年初高點，從 11 月中旬開始，焦煤主產區礦難頻發，主焦煤稀缺資源性凸顯，焦煤價格 Q4 創新高。

2023Q4，滬深 300 指數下跌 7.0%，中信煤炭指數上漲 4.47%，跑贏滬深 300 指數 11.47 個百分點，位居 29 個行業漲跌幅榜第 2 位。個股方面，2023Q4，煤炭板塊 21 家上市公司中 13 家上漲，7 家下跌。

漲幅前五:恒源煤電、淮北礦業、華陽股份、潞安環能、蘭花科創，漲幅分別為 19.64%、 19.21%、15.91%、15.38%、15.12%。

跌幅前五:山煤國際、廣匯能源、上海能源、寶泰隆、兗礦能源，跌幅分別為 -7.11%、 -6.54%、-3.75%、-2.51%、-2.17%。

23Q4 北港動力煤均價 966 元/噸，環比+10.0%，京唐港山西主焦均價 2560 元/噸， 環比+20.6%，長治噴吹煤均價 1269 元/噸，環比+5.5%。

2.事故凸顯，安全生產是核心

主產區產量現瓶頸。23Q4 以來，煤礦事故凸顯，尤其主焦煤產區山西煤礦事故較多。2023 年 11 月 30 日國務院安委 會對山西省礦山安全生產工作開展幫扶指導，為期 6 個月，影響焦煤礦井整體產能利用 率，供應延續偏緊。

長期來看，國內安監加劇，供給收縮是核心。我國煤炭行業百萬噸死亡率自 2010 年以來呈現連續多年下降趨勢，但 2022 年首現抬頭，我們認為或與長時間高強度保供有關，能源安全是首要任務，安全形勢的惡化或會導致主產區煤礦生產安監加劇，煤炭供給持續受限。

3.23Q4 焦煤價格創新高

3.1.主焦煤稀缺性凸顯

安全壓力下供應擾動不斷，國內煉焦煤資源稀缺性。從儲量來看，我國煉焦煤儲量為 1569.6 億噸，占我國煤炭總儲量的 20%~25%，屬于稀缺資源。2023 年 1～10 月國內 煉焦精煤累計生產 4.1 億噸，同比增長 0.2%?？梢娨蛸Y源稟賦、安全條件等因素，焦煤 產能核增、擴產空間有限。

我國煉焦煤資源分布不均，分省份來看，山西省保有查明煉焦煤資源量最多，其余依次為河北、貴州、河南、黑龍江、安徽、陜西等省份。具體礦區有山西的離柳礦區、鄉寧礦區、西山礦區、霍州礦區、霍東礦區，山東巨野礦區、兗州礦區；安徽淮北礦區；河北邯鄲礦區、開灤礦區；河南平頂山礦區；

存量礦井面臨資源枯竭、煤質下滑等風險。近幾年煉焦精煤洗出率降低，煉焦精煤產量預期進一步被壓縮，2023 年 1-11 月煉焦精煤洗出率為 36.9%，較 2022 年下降 0.6 個 pct；

安全生產壓力凸顯，煉焦精煤主產區生產面臨嚴重挑戰。焦煤生產以井工礦為主， 井工礦安全、地理條件較差，2023 年以來煉焦煤礦山生產事故頻繁，以山西省產量下滑最明顯。山西煉焦精煤主要集中在呂梁、臨汾地區，11 月焦煤主產區山西呂梁部分煤礦因安全問題已有自主停產行為，除了山西外，非主產區黑龍江等安全生產壓力也十分嚴重，或加劇產量進一步下降趨勢，煉焦精煤資源緊張進一步加劇。

3.2.需求:需求并不“悲觀”，焦煤價格創新高

預期差逐漸修正，鋼材需求結構轉型已現，支撐我國主焦煤需求韌性。2023 年年初至12 月 31 日，247 家鋼廠鐵水日產量平均為 239 萬噸，同比增長 5.0%。可見即使在2023年房地廠開工低迷，終端需求偏悲觀的預期下，鋼廠并未因為利潤承壓減產，進而帶動焦煤需求超預期。長期來看，粗鋼產量隨著經濟增長與城市化的初期呈現出快速增長趨勢，隨后在城市化率超過半程后進入減速增長階段，等待進入峰值部分后進入成熟期，鋼鐵行業由于其經濟基礎特性，普遍呈現出漫長型產業生命周期的部分特征，產量與消費量長期穩定。

4.煤企Q4業績前瞻

動力煤:我們預計，中國神華預計Q4 凈利潤約 112 億元，環比-25.1%，同比+6.98%， 年化業績對應股息率 7.3%；中煤能源預計 Q4 凈利潤 51 億元，環比 5.94%，同比 +572.71%，年化業績對應股息率 6.9%；陜西煤業預計Q4 凈利潤約 69 億元，環比 +50.38%，同比 1.50%，年化業績對應股息率 8.3%；山煤國際預計 Q4 凈利潤約 8 億 元，環比-15.65%，同比-50.89%，年化業績對應股息率 8.2%；兗礦能源預計 Q4 凈利 潤約 53 億元，環比+16.54%，同比+44.49%，年化業績對應股息率 8.5%；華陽股份預計 Q4 凈利潤約 13 億元，環比+1.69%，同比-38.00%，年化業績對應股息率 7.8%；晉控煤業預計 Q4 凈利潤約 7 億元，環比-11.36%，同比+303.61%，年化業績對應股息 率 5.5%；廣匯能源預計 Q4 凈利潤約 9.5 億元，環比+30.31%，同比-67.64%，年化業 績對應股息率 6.1%。

煉焦煤:我們預計，潞安環能預計Q4凈利潤約 20 億元，環比+0.12%，同比-59.68%， 年化業績對應股息率 8.2%；平煤股份預計Q4凈利潤約10億元，環比+6.25%，同比 -3.73%，年化業績對應股息率9.4%；山西焦煤預計Q4凈利潤約9億元，環比-18.92%， 同比-62.52%，年化業績對應股息率 6.5%；淮北礦業預計Q4凈利潤約16 億元，環比 +8.04%，同比-11.35%，年化業績對應股息率 7.6%。

5.投資建議

本輪煤炭板塊自8月下旬上漲至今，其核心原因在于“淡季煤價底部遠高于市場預期，而非對煤價的暴漲預期”。但后續由于國內供給收縮超預期，疊加海外擾動，煤價上行幅度略超市場預期，加速了本輪行情進程?；貧w本質而言，只要煤價調整過程中未破前低，上述底層邏輯仍然成立，煤炭板塊作為高股息資產仍亟待重估。

長期來看，我們依舊認為在能源轉型、“雙碳”背景下，煤企出于對行業未來前景的擔憂以及考慮到新建煤礦面臨的較長時間成本和巨額的資金投入，普遍對傳統主業資本再投入的意愿較弱，這也意味著我國未來新建煤礦數量有限。且考慮到煤企高利潤有望長期持續、高現金流背景下不斷提高分紅比例，當前被市場所“拋棄”的高股息、資源行業的優秀企業，未來將走上慢牛重估之路。

短期動煤重點推薦陜西煤業、中煤能源、華陽股份、淮北礦業、潞安環能，長期看好動煤的核心硬資產中國神華、山煤國際、兗礦能源、廣匯能源、晉控煤業；焦煤的平煤股份、山西焦煤；關注焦炭的陜西黑貓、安泰集團、中國旭陽集團。

風險提示

在建礦井投產進度超預期。

受礦井建設主體意愿影響，在建礦井建設進度有可能加速，導致建設周期縮短，產量釋放速度超過預期。

下游需求不及預期。

受宏觀經濟下滑影響，導致煤炭需求下滑，煤炭市場出現嚴重供過于求得現象，造成煤價大幅下跌。

新建礦井項目批復加速。

受發改委政策調控影響，新建礦井的項目批復速度有可能提速。

END

具體分析詳見國盛證券研究所2024年1月19日發布的

《煤炭行業 23Q4 業績前瞻:均價提升，成本翹尾，高分紅值得期待》報告

分析師 張津銘 執業證書編號:S0680520070001

研究助理 劉力鈺 執業證書編號:S0680122080010

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